Analys: Zalaris

Som jag nämnt tidigare har jag kollat på Zalaris tidigare men tyckte framtidsprognoser var för långt bort för att bedöma om det var rimliga. Likaså tyckte jag vinsten var långt ifrån var jag ville ha den för att utgöra en bra bas att växa ifrån, från och med Q1 2015 har detta dock ändrats där nu en rimlig bas existerar som gjort att jag blivit nyfiken av att ta en liten koll vilket realiserats i en analys.

Konkurrens och arbetssätt

Zalaris jobbar inom tre områden HR Outsorcing, Consultverksamhet och Cloudtjänster. Outsrourcing stod under 2014 för 95% av intäkterna och Q1 2015 för 90%. Konsultverksamheten stod för 3% 2014 och 9% Q1 2015 och Cloudtjänster för 2014 2% respektive 1% för Q1 2015. Huvudinkomstkällan är alltså outsourcing av HR tjänster som Zalaris gör till bla. Statoil, TeliaSonera och Nordea. Totalt har Zalaris hand om fakturering mm. för över 170000 anställda per månad.

I Q1 2015 fick de även en stor kund från Sverige som är med i Fortune 500. Gissningsvis är det en till av storbankerna (Swedbank, SEB eller SHB) med tanke på att de alla agerar i den nordiska regionen och är bland få svenska bolag på Fortune 500 (källa).  Jag har svårt att se om Zalaris har en faktiskt vallgrav. Det verkar mer vara fallet att det är hyfsat långa kontrakt (~5år) och att det är en del uppstartskostnader och att det är kostsamt och stökigt att byta vilket skulle göra att så länge kunder är relativt nöjda bör de inte vilja byta. Risken är väl därför större att efterfrågan minskar snarare än att konkurrenter dyker upp. Zalaris minskar dock hotet mot konkurrenter genom att investera en del i utvecklingen av egna produkter.

Detta är en högst subjektiv bedömning som jag rimligtvis inte bör kunna betygsätta men jag känner ändå att jag förstår tillräckligt av vad Zalaris har för verksamhet att en investering kan göras såvida resterande punkter är OK.

Tillväxt och intjäningsstabilitet

Med tanke på stora återkommande intäkter verkar intjäningsstabiliteten vara ganska bra även om man alltid drömmer om löptider likt fastigheter på 10-15 år. Enligt VD så har de en stark pipeline med nya projekt på ingång vilket antingen tyder på en brist av konkurrens eller att Zalaris erbjuder en bättre produkt. Detta kombinerat med ett växande intresse för Cloudbaserade tjänster bör kunna stå till grund för fortsatt god tillväxt. För övrigt växte intäkterna med 27% i Q1 2015 jämfört med Q1 2014. Som syns av bilden har de sedan start år 2000 lyckats ganska bra med tillväxt (även om lönsamhet varit lite blygare).

Från årsredovisningen 2014 (länk)

På denna punkt ser jag att Zalaris har ett desto högra betyg, med en stabil bas av återkommande intäkter minskar risken för tappade intäkter. Likaså verkar det finnas goda tillväxt möjligheter vilket gör att förtjänar 5/5. Visserligen har inte tillväxten varit helt linjär vilket kanske skulle motivera ett lägre betyg men det är få bolag som lyckas uppnå helt linjär intäktsökning.

Finansiell ställning

I Q1 så gick de back en hel del kassaflödesmässigt, dock beror det främst på investeringar i nya projekt vilket bör vara vettigt. Här ser jag dock gärna att kassaflödet är desto mer lik resultatet där de har börjat visat en fin vinst där Q1 nästan överträffar hela året 2014. I 2014 är det dock tvärtom där det operativa kassaflödet visar en vinst på nära 2kr/aktie, där en del av inkomsten är tidigarelagda inkomster vilket skulle kunna förklara minskningen i Q1.

De enda långfristiga lånen de har är ett lån på 2.2 miljoner och en skatteskuld på 1.5 miljoner vilket är ganska lite med tanke på en vinst på på 7.2 miljoner senaste kvartalet. De har dock 101 miljoner i kortfristiga skulder vilket är mindre bra, dock finns utdelningen och andra väntade kostnader här. Jag ser i varje fall inte något hot härifrån även om jag är nyfiken på varför dessa poster är så stora. Enligt Experia Credit Services har Zalaris en av de bästa kreditvärdigheterna i Norge (källa).

Allt som allt har de en kassa på 3kr/aktie (närmare 2kr efter utdelning) och så länge investeringarna ger resultat ser jag inget oroande här även om jag tänkt hålla ett öga på kortfristiga lånen i framtiden vilket ger ett betyg på 4/5, där en desto större kassa skulle förbättra betyget eller att de inte gick förlust kassaflödesmässigt under kvartalet som gått.

Utdelningstillväxt och -stabilitet

Utdelningen började först 2015 (för verksamhetsåret 2014). Troligtvis är det starten på en långsiktigt trend men det gör det desto svårare att sia om vad de skulle göra under en kris, rimligtvis sänker de den efter behov som många andra bolag. Men då det är omöjligt att förutse om de hade klarat att behålla utdelningen under t.e.x finanskrisen tappar de lite poäng även om en låg utdelningsandel skulle kunna visa på att de kan klara det. På dagen kurs är utdelningen nära på 2% vilket är ganska lågt även om bolaget fortfarande befinner sig i en tillväxt fas. Utdelnings andelen är 38% av det operativa kassaflödet men desto högre sett till vinst och kassaflöde totalt. Detta är dock helt ok. Utdelningen väntas vara 2kr nästa år (4-traders) vilket kassaflöde och kassa stödjer även om utdelningsandelen blir desto högre, det är svårt att sia om dess hållbarhet så tills vidare får Zalaris betyget 2/5. Med lite längre historik och en måttlig utdelningsandel finns det dock utrymme för Zalaris att hävda sig här.

Ledning och Ägarbild

Hans-Petter Melerrud är VD tillika grundare sedan 15 år tillbaka vilket är ganska betryggande. Likaså äger han 15% av bolaget. Styrelsen tillsammans med VD äger runt 25% av bolaget vilket är svårt att klaga över. Hittar inte så mycket om vilken lön utöver att den ska vara likt marknaden och konkurrenskraftig vilket inte säger så mycket. Med tanke på det stora innehavet som VD har så känns det ändå som hans intresse går hand i hand med mindre ägare. Här får jag också ge betyget 5/5.

Risker

Att kunder skulle byta leverantör är en risk även om det är en mindre sådan och även ökad konkurrens vilket skulle kunna pressa marginalerna vilket är desto mer överhängande. 

Jag är osäker på hur stort beroende bolaget har av att Hans-Petter är kvar som VD och gissar att en ny VD skulle kunna ta över utan större problem även om det är trevligt med det stora insiderägandet. Jag får lite Jon Karlung (Bahnhofs VD) vibbar från Hans-Petter.

De agerar i olika länder, ser dock inte att valutorna i Norden kommer divergera allt för mycket. Även om valuta alltid är en risk. Detta verkar det motverka genom swaps då vissa lån och inkomster kan vara GBP och USD.

Vet tyvärr inte om det finns några branchspecifika risker. Om bolag skulle hitta effektivare sätt att skötta sin egna personal skulle kunna vara ett problem. Det verkar dock som att det finns en del fördelar med att ge arbetet till tredje part, då den tredje parten lägger mer kraft på att utveckla systemet kontinuerligt.

Allt som allt är det förvånansvärt få tydliga risker. För att motverka oförutsägbara risker är en stabil finansiell ställning ett måste och likaså ett starkt kassaflöde dock verkar de ha få bolagsspecifika risker vilket gör att det Zalaris får 4/5.

Värdering och slutsats

Zalaris får därmed ett samlat betyg på 4, här tror jag dock de kommer höja sig i framtiden genom högre intäkter, starkare kassaflöden och en längre utdelningshistorik. Tillväxt kombinerat med en stark ledning och kassa gör ändå det till ett intressant investeringsobjekt förutsatt att värderingen är rimlig.

Zalaris hade ett operativt kassaflöde på 1.96kr/aktie förra året vilket ger ett P/ÒCF på strax under 17. Vinsten väntas bli 1,9kr under 2016 vilket ger ett P/E på strax över 17. Det finns alltså en ganska stark underliggande verksamhet men sista raden påverkas negativt av investeringar inför framtiden. Exklusive noteringen låg kassaflödet ändå på 27 miljoner (1.42/aktie) efter investeringar under 2014. FCF verkar vara bättre att gå på då vinsten som vanligt äts upp av amorteringar, jag är dock osäker på vilken typ av tillväxt som kan uppnås och kan bara som ovan, konstatera att de har möjligheterna för tillväxt. Jag är dock något orolig att jag betalar för mycket vid ett köp på dagens nivå (33kr). O andra sidan tar jag gärna in dem på 30kr vilket dock långsiktigt bör spela mindre roll.

Vad tycker ni? Har jag missat något?

Källor:
Årsredovisning 2014
Raport Q1 2015
Presentation Q1 2015
Raport Q4 2014