Kort Om: Zalaris Q2

I min analys av Zalaris som finns att hitta HÄR så nämnde jag att några saker som jag var fundersam över. Delvis var det tillväxten och delvis var det intjäning och kassaflöde som jag ville hålla ögonen på i framtiden, det blir då lägligt att se över senaste rapporten (Q2 rapporten) som släpptes idag.

Huvudpunkter för Q2:

• Intäkter ökade med 29,9% till 92,3 (71) miljoner
• EBIT ökade till 8.8 (-0,5) miljoner
• Marginalen ökade till 9,6% (-0,7%)
• EPS landade på 0,29 (-0,07)
• Kassaflödet landade på 9 miljoner eller 0,47kr/aktie

Man kan inte säga annat än att de lyckats bra. Tillväxten vad gäller intäkter för första halvåret ligger på 28,4% jämfört med samma period förra året. Likaså har kassaflödet från verksamheten blivit positivt vilket är trevligt. Detta var väl visserligen väntat då de tagit en del kostnader tidigare för att starta upp nya projekt. Hade de inte betalat ut en utdelning på 14,3 miljoner hade kassan gått + 3 miljoner. Med tanke på bristen av lån (mindre utgifter) och större kassaflöde ser jag inte en högre utdelning utdelning för verksamhetsåret 2015 som omöjligt. En utdelning 1.5 skulle innebära 28,6 miljoner vilket inte är omöjligt men det är svårt att sia om hur mycket det kommer ge, dock verkar en utdelning runt 1kr mer rimlig då kassan inte är allt för stor än och jag ser gärna att den gå upp till 75 miljoner där den var i början av året.

Tillväxten verkar ha goda möjligheter att fortsätta i ganska snabb takt. I rapporten skriver de att ett Globalt Fortune 500 bolag som kommer bli aktivt i Q1 2016. Likaså är ett stort statligt norskt företag som kommer skriva kontrakt i Q3 2015, då det är statligt finns det nu mer potential med andra staliga företag. Detta är bara de större då de verkar ha konstant tillflöde av mindre kunder. Något som jag inte nämnde så ingående i min analys är möjligheten att erbjuda fler tjänster till befintliga kunder vilket har hänt. Jag hade inte heller tänkt på att vissa kunder kanske bara vill ha Zalaris tjänster till ett land för att testa och sedan expandera till resten av länderna senare vilket verkar ha hänt med en del företag enligt rapporten. De verkar även ha rullat igång mer cloudtjänster som mottagits väl av befintliga kunder och bör vara intressant även för en del nya kunder.

I presentationen nämner de att av de stora bolagen så är det runt runt 24% (Uppskattning gjord av Zalaris) som outsourcar. Av denna andel så har Zalaris 40% vilket är en ganska hög marknadsandel. Jag har försökt att utgå från att tänka på nedsidan så mycket som möjligt för att skydda mitt kapital (vilket gjordes i analysen) men den potentiela uppsidan låter onekligen intressant då de försöker att få de största bolagen i den andra 76% att börja använda sig av deras outsourceing.

Allt som allt var det inte mycket att klaga på och jag blir desto mer sugen på att öka något. Främst för jag inser att jag har några bolag som är av lägre kvalité och där med mer orolig över. Vad tycker ni om Zalaris senaste rapport?

Portfölj Juni

I Juni gick portföljen neråt med resten av börsen, portföljen gick ned runt 7% under månaden och totalt för i år ligger utvecklingen på runt +9% (13%). Dessa månadsrapporter lägger jag inte så mycket vikt på vad gäller portföljutvecklingen mer än att notera upp och nedgångar ifall det är av intresse när jag kollar tillbaka vid senare tillfälle.

Juni präglades av ett flertal transaktioner, delvis kom vissa aktier ner på attraktiva nivåer även om courtaget var lite dyrt vid inköp. Hade jag väntat en vecka till hade jag fått desto mindre courtage då Nordnet sänkte kostnaden drastiskt under månaden. Den minskade courtage kostnaden medförde i sin tur att jag gjorde ännu lite fler transaktioner.

Sommaren har infunnit sig och jag har halvt frivilligt valt att ta första sommarlovet på fem år, då jag behöver vila lite efter ett intensivt halvår. Det har tyvärr inte blivit så mycket skrivande, vilket jag hoppas kunna fixa nästkommande veckorna. Likaså letas det lägenhet i Göteborgsområdet då det är dags att flytta. Det ska bli roligt med lite omväxling i vardagen men det tar sin lilla tid.

Allmäna tankar
En del oroligheter i Grekland och börsen åker berg-och-dalbana. Alltid är det något och som vanligt ignorerar jag det mesta som har med makro att göra. Jag inbillar mig att påverkan kommer synas över tid och inte vara såpass stor och snabb som många tror (där flera verkar välja att gå ur börsen). Under juli kommer en del rapporter och där ser jag mer om hur individuella bolag går och det är där mitt fokus kommer vara. Många bolag har dessutom verksamheter i många länder och bolagen jag valt bör klara sig bra då de bör ha en stabil finansiell ställning och bra intjäningsförmåga enligt mina investeringskriterier.

Det har blivit en del röda siffror senaste veckorna och vissa innehav har visat ganska mycket rött (Atea och NWH). Det var ett tag sedan detta var fallet vilket nu ger mig möjligheten att utvärdera hur jag känner. Jag tyckte faktiskt det var lite jobbigt, främsta oron som kom upp i mitt huvud är förstås att jag missat något och att marknaden har rätt vilket inte är så roligt.  Detta är dock priset för att investera privat, även om det är väldigt roligt så betyder det inte att det är lätt. Värdeinvestering handlar även mycket om att hitta vad marknaden har prissatt fel vilket kan bli att gå mot strömmen även om det känns mer så än vanligt.

Transaktioner i Juni:

• Jag köpte 40 aktier i Lexington Reality Trust, som bidrar med 230kr i årlig utdelning.
• Jag köpte 18 aktier i W.P Carey, som bidrar med 600kr i årlig utdelning
• Jag sålde 275 aktier i Sparebanken 1 BV och realiserade en förlust på runt 2400 (-14%) eller 1400(-8%) inklusive utdelning.
• Jag sålde 9 aktier i Unibet á 510kr och realiserade en mindre vinst exklusive utdelning.
• Jag köpte 10 aktier i Castellum med ett snitt pris på 117kr
• Jag köpte 25 aktier i Northwest Healthcare Properties REIT, som bidrar med 133kr i årlig utdlening
• Jag köpte 100 aktier i Zalaris som bidrar med 79kr i årlig utdelning

Utdelningar & relaterade nyheter:

• Jag fick 16 South32 ADR:er från BHP Billiton till ett värde på 1130kr.
• Jag fick utdelning från Mr Green & Co på 520kr
• Jag fick utdelning från MAIN på 97kr
• Jag fick utdelning från NWH.UN på 150kr
• Jag fick en extra-utdelning från MAIN på 154kr

Totala utdelningar YTD uppgår till : 11843 (9671)
Utdelning på årsbasis uppgår till: 14400 (13350)
Utdelningen i Juni uppgår till 2051 (4020).

Uppdaterade portföljallokering finns som vanligt på portföljsidan i menyn ovan eller här. Utdelningar i mer detalj finns likaså i menyn ovan eller här (och kommer uppdateras i dagarna).

Tankar om månadens transaktioner
Jag tycker som vanligt att en del REITs är väldigt billiga och att amerikanare är onödigt rädda för räntehöjningar. Främsta skället varför jag inte känner samma rädsla är att många REITs har fortfarande gamla lån med högre ränta än vad de kan få nu eftersom de gamla löper ut. De kan alltså fortfarande minska på kostnader ett tag till (några år). Detta kombinerat med inbyggda hyresökningar bör göra att de kommer klara sig ganska bra. Således ökade jag i samtliga av mina REITs (LXP och NWH), samt tog in en ny: W.P Carey (WPC) som Petrusko skrev mer om HÄR.

Sparebanken 1 BV vet jag inte varför jag tog in från början. Förmodligen likt förra året blir jag lockad av den stora utdelningen och inbillar mig att jag kommer kunna tjäna lite pengar på utdelningsarbitrage (fel prissättning p.g.a utdelning). Problemet är att likviditeten är dålig vilket gör att arbitraget har mindre chans att infinna sig. Att norska kronan gick ner och norska börsen likaså hjälpte förstås inte men har egentligen inget med vad jag kan göra bättre i framtiden. Eftersom jag rört mig mot större poster så är detta en relativt stor förlust men än dock en jag tycker är rätt då jag är allmänt kritisk till en uppvärdering inom den norska banksektorn (vilket jag var förra året då jag ägde SPOG som har stigit 16% exklusive utdelning sedan dess). Jag känner mig helt enkelt inte bekväm med innehavet.

Unibet lyckades jag bättre med mitt utdelningsarbitrage, inte för att jag vet om jag ska ta det som bekräftelse på en fungerande strategi. Att det var allmänt undervärderat underlättade beslutet att köpa det från början utöver utdelningen. Med det nya lägre courtaget så sålde jag bara hälften då jag till nivåer runt 500 tycker att det fortfarande kan finnas mer uppsida än nedsida och jag fick även lite kassa om det skulle ner. Senaste rapporten togs dock emot väl så det kanske tar ett tag. Dock blev det en väldigt liten position i Castellum, jag hade gärna sett lägre pris på Castellum men jag tyckte att 117 var ett såpass lågt pris att en mindre post i ett så fantastiskt bolag var motiverat.

Zalaris skrev jag en analys om här. Rent analytiskt/siffermässigt har jag svårt att värdera bolaget med historiska siffror. Framtiden har jag åtagit mig att inte sia om oavsett bolag. Dock ser jag nedsidan som ganska liten och bolaget uppvisar en allmän hög kvalité vad gäller ledning och finanser. Även om en mindre tillväxt skulle infrias gör inte detta jätte mycket. Sedan har de bara blivit en mindre post i brist på likvider och att jag fortfarande är något osäker och vill därmed gärna se lite fler rapporter.

Analys: Zalaris

Som jag nämnt tidigare har jag kollat på Zalaris tidigare men tyckte framtidsprognoser var för långt bort för att bedöma om det var rimliga. Likaså tyckte jag vinsten var långt ifrån var jag ville ha den för att utgöra en bra bas att växa ifrån, från och med Q1 2015 har detta dock ändrats där nu en rimlig bas existerar som gjort att jag blivit nyfiken av att ta en liten koll vilket realiserats i en analys.

Konkurrens och arbetssätt

Zalaris jobbar inom tre områden HR Outsorcing, Consultverksamhet och Cloudtjänster. Outsrourcing stod under 2014 för 95% av intäkterna och Q1 2015 för 90%. Konsultverksamheten stod för 3% 2014 och 9% Q1 2015 och Cloudtjänster för 2014 2% respektive 1% för Q1 2015. Huvudinkomstkällan är alltså outsourcing av HR tjänster som Zalaris gör till bla. Statoil, TeliaSonera och Nordea. Totalt har Zalaris hand om fakturering mm. för över 170000 anställda per månad.

I Q1 2015 fick de även en stor kund från Sverige som är med i Fortune 500. Gissningsvis är det en till av storbankerna (Swedbank, SEB eller SHB) med tanke på att de alla agerar i den nordiska regionen och är bland få svenska bolag på Fortune 500 (källa).  Jag har svårt att se om Zalaris har en faktiskt vallgrav. Det verkar mer vara fallet att det är hyfsat långa kontrakt (~5år) och att det är en del uppstartskostnader och att det är kostsamt och stökigt att byta vilket skulle göra att så länge kunder är relativt nöjda bör de inte vilja byta. Risken är väl därför större att efterfrågan minskar snarare än att konkurrenter dyker upp. Zalaris minskar dock hotet mot konkurrenter genom att investera en del i utvecklingen av egna produkter.

Detta är en högst subjektiv bedömning som jag rimligtvis inte bör kunna betygsätta men jag känner ändå att jag förstår tillräckligt av vad Zalaris har för verksamhet att en investering kan göras såvida resterande punkter är OK.

Tillväxt och intjäningsstabilitet

Med tanke på stora återkommande intäkter verkar intjäningsstabiliteten vara ganska bra även om man alltid drömmer om löptider likt fastigheter på 10-15 år. Enligt VD så har de en stark pipeline med nya projekt på ingång vilket antingen tyder på en brist av konkurrens eller att Zalaris erbjuder en bättre produkt. Detta kombinerat med ett växande intresse för Cloudbaserade tjänster bör kunna stå till grund för fortsatt god tillväxt. För övrigt växte intäkterna med 27% i Q1 2015 jämfört med Q1 2014. Som syns av bilden har de sedan start år 2000 lyckats ganska bra med tillväxt (även om lönsamhet varit lite blygare).

Från årsredovisningen 2014 (länk)

På denna punkt ser jag att Zalaris har ett desto högra betyg, med en stabil bas av återkommande intäkter minskar risken för tappade intäkter. Likaså verkar det finnas goda tillväxt möjligheter vilket gör att förtjänar 5/5. Visserligen har inte tillväxten varit helt linjär vilket kanske skulle motivera ett lägre betyg men det är få bolag som lyckas uppnå helt linjär intäktsökning.

Finansiell ställning

I Q1 så gick de back en hel del kassaflödesmässigt, dock beror det främst på investeringar i nya projekt vilket bör vara vettigt. Här ser jag dock gärna att kassaflödet är desto mer lik resultatet där de har börjat visat en fin vinst där Q1 nästan överträffar hela året 2014. I 2014 är det dock tvärtom där det operativa kassaflödet visar en vinst på nära 2kr/aktie, där en del av inkomsten är tidigarelagda inkomster vilket skulle kunna förklara minskningen i Q1.

De enda långfristiga lånen de har är ett lån på 2.2 miljoner och en skatteskuld på 1.5 miljoner vilket är ganska lite med tanke på en vinst på på 7.2 miljoner senaste kvartalet. De har dock 101 miljoner i kortfristiga skulder vilket är mindre bra, dock finns utdelningen och andra väntade kostnader här. Jag ser i varje fall inte något hot härifrån även om jag är nyfiken på varför dessa poster är så stora. Enligt Experia Credit Services har Zalaris en av de bästa kreditvärdigheterna i Norge (källa).

Allt som allt har de en kassa på 3kr/aktie (närmare 2kr efter utdelning) och så länge investeringarna ger resultat ser jag inget oroande här även om jag tänkt hålla ett öga på kortfristiga lånen i framtiden vilket ger ett betyg på 4/5, där en desto större kassa skulle förbättra betyget eller att de inte gick förlust kassaflödesmässigt under kvartalet som gått.

Utdelningstillväxt och -stabilitet

Utdelningen började först 2015 (för verksamhetsåret 2014). Troligtvis är det starten på en långsiktigt trend men det gör det desto svårare att sia om vad de skulle göra under en kris, rimligtvis sänker de den efter behov som många andra bolag. Men då det är omöjligt att förutse om de hade klarat att behålla utdelningen under t.e.x finanskrisen tappar de lite poäng även om en låg utdelningsandel skulle kunna visa på att de kan klara det. På dagen kurs är utdelningen nära på 2% vilket är ganska lågt även om bolaget fortfarande befinner sig i en tillväxt fas. Utdelnings andelen är 38% av det operativa kassaflödet men desto högre sett till vinst och kassaflöde totalt. Detta är dock helt ok. Utdelningen väntas vara 2kr nästa år (4-traders) vilket kassaflöde och kassa stödjer även om utdelningsandelen blir desto högre, det är svårt att sia om dess hållbarhet så tills vidare får Zalaris betyget 2/5. Med lite längre historik och en måttlig utdelningsandel finns det dock utrymme för Zalaris att hävda sig här.

Ledning och Ägarbild

Hans-Petter Melerrud är VD tillika grundare sedan 15 år tillbaka vilket är ganska betryggande. Likaså äger han 15% av bolaget. Styrelsen tillsammans med VD äger runt 25% av bolaget vilket är svårt att klaga över. Hittar inte så mycket om vilken lön utöver att den ska vara likt marknaden och konkurrenskraftig vilket inte säger så mycket. Med tanke på det stora innehavet som VD har så känns det ändå som hans intresse går hand i hand med mindre ägare. Här får jag också ge betyget 5/5.

Risker

Att kunder skulle byta leverantör är en risk även om det är en mindre sådan och även ökad konkurrens vilket skulle kunna pressa marginalerna vilket är desto mer överhängande. 

Jag är osäker på hur stort beroende bolaget har av att Hans-Petter är kvar som VD och gissar att en ny VD skulle kunna ta över utan större problem även om det är trevligt med det stora insiderägandet. Jag får lite Jon Karlung (Bahnhofs VD) vibbar från Hans-Petter.

De agerar i olika länder, ser dock inte att valutorna i Norden kommer divergera allt för mycket. Även om valuta alltid är en risk. Detta verkar det motverka genom swaps då vissa lån och inkomster kan vara GBP och USD.

Vet tyvärr inte om det finns några branchspecifika risker. Om bolag skulle hitta effektivare sätt att skötta sin egna personal skulle kunna vara ett problem. Det verkar dock som att det finns en del fördelar med att ge arbetet till tredje part, då den tredje parten lägger mer kraft på att utveckla systemet kontinuerligt.

Allt som allt är det förvånansvärt få tydliga risker. För att motverka oförutsägbara risker är en stabil finansiell ställning ett måste och likaså ett starkt kassaflöde dock verkar de ha få bolagsspecifika risker vilket gör att det Zalaris får 4/5.

Värdering och slutsats

Zalaris får därmed ett samlat betyg på 4, här tror jag dock de kommer höja sig i framtiden genom högre intäkter, starkare kassaflöden och en längre utdelningshistorik. Tillväxt kombinerat med en stark ledning och kassa gör ändå det till ett intressant investeringsobjekt förutsatt att värderingen är rimlig.

Zalaris hade ett operativt kassaflöde på 1.96kr/aktie förra året vilket ger ett P/ÒCF på strax under 17. Vinsten väntas bli 1,9kr under 2016 vilket ger ett P/E på strax över 17. Det finns alltså en ganska stark underliggande verksamhet men sista raden påverkas negativt av investeringar inför framtiden. Exklusive noteringen låg kassaflödet ändå på 27 miljoner (1.42/aktie) efter investeringar under 2014. FCF verkar vara bättre att gå på då vinsten som vanligt äts upp av amorteringar, jag är dock osäker på vilken typ av tillväxt som kan uppnås och kan bara som ovan, konstatera att de har möjligheterna för tillväxt. Jag är dock något orolig att jag betalar för mycket vid ett köp på dagens nivå (33kr). O andra sidan tar jag gärna in dem på 30kr vilket dock långsiktigt bör spela mindre roll.

Vad tycker ni? Har jag missat något?

Källor:
Årsredovisning 2014
Raport Q1 2015
Presentation Q1 2015
Raport Q4 2014